繼地產(chǎn)“330新政”后，住建部官員稱設(shè)立國(guó)家住房銀行條件成熟,。興業(yè)證券王涵認(rèn)為,，這暗示通過“按揭-MBS-兩房”穩(wěn)定房?jī)r(jià)的模式日益清晰。中國(guó)存量房持有結(jié)構(gòu)不均,、此前對(duì)居民按揭貸款支持力度不大,，故未來幾年通過上述模式穩(wěn)定房產(chǎn)市場(chǎng)的概率很大。

　　本文作者為興業(yè)證券首席宏觀分析師王涵,，授權(quán)華爾街見聞發(fā)表,。

　　繼地產(chǎn)“330新政”后，住建部住房公積金監(jiān)管司司長(zhǎng)張其光,、處長(zhǎng)崔勇撰文稱,，設(shè)立國(guó)家住房銀行條件已經(jīng)成熟。我們認(rèn)為,，暗示通過“按揭-MBS-兩房”穩(wěn)定房?jī)r(jià)的模式在日益清晰化：

　　(1)地產(chǎn)政策大背景：供需趨于平衡,，再提政策重心“促投資”轉(zhuǎn)向“穩(wěn)房?jī)r(jià)”;

　　(2)總量供需平衡背景下，穩(wěn)房?jī)r(jià)需要加大對(duì)中低收入階層的金融支持;

　　(3)對(duì)銀行來說,，MBS是其在期限錯(cuò)配壓力下投放按揭貸款的前提;

　　(4)以“國(guó)家住房銀行為重要載體+銀行及保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)為重要持有者”的模式將是一個(gè)可能的ABS試水模式,。

　　再提“房地產(chǎn)政策取向大拐點(diǎn)”

　　我們?cè)?月1日的周報(bào)《政府怎么下房地產(chǎn)這盤棋?》、3月2日的微信《關(guān)于地產(chǎn),，政策取向的大拐點(diǎn)》,、3月23日微信《“房?jī)r(jià)保衛(wèi)戰(zhàn)”中的又一地方試點(diǎn)》均系統(tǒng)性地闡述過我們對(duì)于地產(chǎn)政策大方向轉(zhuǎn)變的觀點(diǎn)——政府地產(chǎn)政策的重心從“促投資”轉(zhuǎn)向“保價(jià)格”。

　　簡(jiǎn)而言之,，隨著供需趨于平衡,，房?jī)r(jià)只漲不跌的階段已經(jīng)過去，由于中國(guó)當(dāng)前城鎮(zhèn)住宅市值接近150萬億,，兩倍于GDP總量,，“穩(wěn)房?jī)r(jià)”將是確保不出現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債表式衰退的重要前提。

　　穩(wěn)房?jī)r(jià),，必須先穩(wěn)存量房交易量

　　如果我們把房地產(chǎn)看成一種資產(chǎn),，則“量在價(jià)先”意味著穩(wěn)房?jī)r(jià)首先要穩(wěn)定交易量。但隨著地產(chǎn)跨過供需的大拐點(diǎn)(考慮在建面積,，保守估計(jì)城鎮(zhèn)人均住房面積已經(jīng)接近38平方米),，這意味著依靠新房交易量來穩(wěn)定地產(chǎn)交易不具備持續(xù)性。而由于中國(guó)存量住房持有結(jié)構(gòu)不均衡,，通過加大存量房交易(周轉(zhuǎn)率)來穩(wěn)定房?jī)r(jià)就變成政策必然的選擇,。

　　“330新政”通過稅收政策降低存量房交易成本，應(yīng)該就有通過提升存量房周轉(zhuǎn)來穩(wěn)定房?jī)r(jià)的意圖。

　　促需求盤活存量：加大金融支持勢(shì)在必行

　　鼓勵(lì)存量房交易,，除了降低交易成本之外,，本質(zhì)上來說還需要提升中低收入階層購(gòu)買力，以便讓剛需(及合理的改善性需求)能買得起房,。中長(zhǎng)期來看,，這需要提升全民(尤其是中低階層)收入水平，但短期內(nèi)更立竿見影的方式,，是提升金融對(duì)這部分人群的支持力度,。“330地產(chǎn)新政”調(diào)降二套房首付比例以及公積金貸款首付比例,，即是其中一條,。

　　銀行按揭擴(kuò)張的前提：MBS

　　我們?cè)?015年年報(bào)《水漲待船高，這次不一樣》及一系列報(bào)告中都指出過,，2014年以來央行大力鼓勵(lì)商業(yè)銀行投放按揭貸款,，但收效甚微的核心原因在于商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配的問題日益嚴(yán)重。當(dāng)銀行負(fù)債方從穩(wěn)定的居民存款轉(zhuǎn)變?yōu)椴环€(wěn)定(且高息)的同業(yè)與理財(cái)之后,，其降低投放長(zhǎng)期限,、低利率的按揭貸款是必然之舉。

　　要解決這一矛盾,，除了央行貨幣放松(如通過降準(zhǔn)向銀行投放“長(zhǎng)錢”)之外,，一個(gè)便于轉(zhuǎn)讓按揭貸款的MBS二級(jí)市場(chǎng)，無論是從提升銀行投放按揭意愿,、還是降低風(fēng)險(xiǎn)集中度的角度來說都是非常重要的,。從海外經(jīng)驗(yàn)來看,，在次貸危機(jī)出現(xiàn)以前,，美國(guó)住房二級(jí)抵押市場(chǎng)和證券化則是推升美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)長(zhǎng)期繁榮的重要力量，以MBS為代表的資產(chǎn)證券產(chǎn)品已經(jīng)在美國(guó)債(258.00,0.000,0.00%)券市場(chǎng)中占據(jù)半壁江山,。

　　“國(guó)家住房銀行”——中國(guó)版兩房?

　　實(shí)際上,，無論是去年央行“930新政”要求加快MBS發(fā)展、住建部《意見》中積極推動(dòng)REITS,、以及近期ABS注冊(cè)制的推進(jìn)等等舉措來說,，政府樂于看到一個(gè)有效的ABS二級(jí)市場(chǎng)。

　　但需要先回答的一個(gè)問題,，是這個(gè)二級(jí)市場(chǎng)主要的投資者是誰?從通過ABS把銀行貸款出表的角度來說,，顯然這個(gè)買家不能僅僅是商業(yè)銀行。從海外經(jīng)驗(yàn)來看,，ABS的主要投資機(jī)構(gòu)是擁有長(zhǎng)期限資金的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)以及兩房,。

　　在中國(guó)養(yǎng)老金制度有待健全、同時(shí)“穩(wěn)房?jī)r(jià)”需求又較為緊迫的背景下,， “國(guó)家住房銀行”概念的提出是否意味著中國(guó)版兩房日益臨近?這是一個(gè)有意思的問題,。按照美國(guó)經(jīng)驗(yàn),，MBS發(fā)展首先需要類似兩房這類具有“一定政府信用背書+資產(chǎn)打包出售能力+支持居民住房金融貸款意愿”的機(jī)構(gòu)，而“國(guó)家住房銀行”是以住房公積金制度為基礎(chǔ)而設(shè)立的政策性住宅金融機(jī)構(gòu),，因此從設(shè)立初衷來看,，中國(guó)版兩房或已經(jīng)在路上了。

　　往后看,，我們認(rèn)為以“國(guó)家住房銀行”為重要載體設(shè)計(jì)出售MBS相應(yīng)資產(chǎn),，而銀行及保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)為重要持有者的模式將是一個(gè)可能的ABS試水模式。

　　總結(jié)

　　我們認(rèn)為,，中國(guó)通過“按揭-MBS-國(guó)家住房銀行”來階段性穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)的政策組合已經(jīng)開始浮出水面,。總的來說,，由于中國(guó)存量房持有結(jié)構(gòu)不均衡,、此前對(duì)居民按揭貸款支持力度不大，因此未來幾年內(nèi)通過上述模式穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng),、階段性降低“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn)的概率還是很大的,。當(dāng)然，從中長(zhǎng)期來看,，改善收入結(jié)構(gòu)以使得房?jī)r(jià)收入比趨于合理,，將是地產(chǎn)市場(chǎng)長(zhǎng)治久安的“治本”之策。